W swoich najnowszych prognozach utrzymaliście państwo wzrost PKB Polski na poziomie 3,7 proc. w 2025 r. i 3,6 proc. w 2026 r., ale zaktualizowaliście jego strukturę. Dlaczego?
Na razie dane o PKB są zgodne z naszymi oczekiwaniami. Musieliśmy natomiast dostosować strukturę wzrostu w prognozach z powodu słabych danych o inwestycjach za drugi kwartał [spadek o 1 proc. r./r. względem wzrostu o 6,3 proc. w pierwszym kwartale – red.]. Prawdopodobnie wynikały one z rozczarowujących danych o inwestycjach infrastrukturalnych oraz z niższych wydatków na obronność względem pierwszego kwartału. Obecnie oczekujemy, że inwestycje w Polsce urosną o 7,8 proc. r./r. wobec 9,2 proc. w poprzedniej prognozie.
Jednak o wiele lepiej wygląda konsumpcja prywatna, w tym część usługowa [w drugim kwartale spożycie prywatne urosło o 4,4 proc. r./r. względem 2,5 proc. w pierwszym – red.]. Rynek pracy pozostaje ciasny i nie widzimy ryzyka zmian m.in. ze względu na sytuację demograficzną oraz rozkręcającą się koniunkturę. Podaż pracy wciąż będzie ograniczona, a w związku z tym tempo wzrostu płac pozostanie solidne. Ono się normalizuje, dwucyfrowe dynamiki są zdecydowanie za nami, niemniej oczekujemy na ten rok wciąż wysokiego średniego wzrostu przeciętnego wynagrodzenia w gospodarce, o 8,7 proc. r./r. Z tego powodu kontynuacja ożywienia w konsumpcji jest niezagrożona, szczególnie biorąc pod uwagę spadek inflacji do przedziału odchyleń wokół celu inflacyjnego NBP w drugiej połowie roku. Trend poprawy konsumpcji, czyli koła zamachowego naszej gospodarki, będzie trwał w drugiej połowie roku. Widzimy to już w bieżących danych o sprzedaży detalicznej. Dlatego podwyższyliśmy prognozę wzrostu konsumpcji prywatnej w całym 2025 r. z 3,8 proc. do 4,2 proc.
Podnieśliście też nieco prognozy inflacji na ten rok, średniorocznie z 3,6 proc. do 3,7 proc., a w grudniu z 2,6 proc. do 3 proc.
Dostosowaliśmy ścieżkę do nieco wyższego od naszych oczekiwań odczytu inflacji za lipiec [3,1 proc. – red.]. Nadal oczekujemy natomiast przedłużenia do końca roku działań osłonowych dla cen energii dla gospodarstw domowych. W kolejnych latach widzimy powrót w kierunku celu inflacyjnego NBP, do średnio 2,7 proc. w 2026 r. i 2,5–2,6 proc. w kolejnych latach.
Całokształt naszych prognoz może nie zmienia się znacząco, wszystko idzie w miarę zgodnie z naszymi projekcjami. Niemniej biorąc też pod uwagę przekaz z Rady Polityki Pieniężnej i jej ruchy w tym roku, postanowiliśmy obniżyć naszą ścieżkę stóp procentowych. Obecnie oczekujemy, że na koniec roku główna stopa procentowa NBP wyniesie 4,50 proc., czyli przed nami jeszcze jedna obniżka o 25 pkt baz. oraz dalsze zejście do 3,50 proc. w 2026 r. Zakładamy, że to będzie już stopa docelowa oraz że dochodzenie do tego poziomu będzie stopniowe, o 25 pkt baz. w każdym kwartale.
Widzimy równomierne ryzyka dla naszej prognozy stóp. W kierunku niższej ścieżki oddziaływałaby słabsza koniunktura gospodarcza, utrzymujący się silny złoty oraz ewentualne wznowienie obniżek stóp procentowych przez EBC. Z kolei głównymi ryzykami pozostają cały czas ciasny rynek pracy oraz zaostrzenie komunikacji RPP w zakresie luźnej polityki fiskalnej rządu. Zawsze z tyłu głowy musimy mieć też ryzyko wzrostu cen z powodu powrotu wojen handlowych czy możliwość szybszego wzrostu gospodarczego z racji m.in. na efekt impulsu fiskalnego w Niemczech i poprawy sytuacji w UE. Niemniej nasz wyważony scenariusz wskazuje potencjał do umiarkowanego, stopniowego dostosowywania poziomu stóp procentowych.
Wspomniała pani o wyższych prognozach wzrostu konsumpcji prywatnej. Czy społeczne odczucie wzrostu zagrożenia wojną po naruszeniu naszej przestrzeni powietrznej przez rosyjskie drony w nocy z 9 na 10 września jest tu ryzykiem?
Incydenty z dronami i ćwiczenia Zapad 2025 na pewno silnie wpłynęły na opinię publiczną. Jeżeli natomiast były jakieś ruchy po stronie konsumenta, to zapewne będzie można o tym mówić dopiero wtedy, gdy zobaczymy dane za wrzesień. Wydaje się jednak, że na razie niewiele powinno się w aspekcie konsumpcji zmieniać. De facto wojna w Ukrainie toczy się od 2022 r. i konsumenci w pewnym sensie się do tego przyzwyczaili. Pojawiają się chwilowe momenty większego napięcia, gdy część osób może pomyśleć, aby się w jakiś sposób zabezpieczyć, np. wypłacić większą kwotę gotówki czy zgromadzić zapasy – ale nie powinno mieć to istotnego wpływu na dane np. o sprzedaży detalicznej. Wręcz mogłoby mieć to pozytywny wpływ na sprzedaż niektórych produktów, głównie żywności czy artykułów higienicznych. Nie sądzę też, abyśmy na razie mieli do czynienia z takim poziomem strachu, żeby ktoś np. przerwał wyposażanie nowego mieszkania w meble i sprzęt RTV/AGD.
W mojej opinii, jeśli sytuacja nie będzie istotnie eskalowała, to nie będzie miała ona znaczenia dla prognoz dla polskiej gospodarki w horyzoncie długoterminowym.
Mówi też pani o ciasnym rynku pracy. Jednak przeciętne zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw spada już od dwóch lat. W połączeniu m.in. ze spadkiem ofert pracy i przedłużającym się okresem dekoniunktury u naszych głównych partnerów handlowych można wysnuwać wniosek o ochłodzeniu sytuacji. Jednak może widzimy tu raczej po prostu dowód na wpływ czynników demograficznych, a pracodawcy w obliczu rosnących trudności z naborem szczególnie wysoko wykwalifikowanych pracowników skłaniają się ku procesom mającym na celu przede wszystkim wzrost efektywności pracy?
Wydaje się, że obie te tezy są prawdziwe. Zwracam uwagę, że rynek pracy z opóźnieniem reaguje na zmiany koniunktury. W danych widzimy jeszcze pokłosie wolniejszego wzrostu gospodarczego poprzednich lat. Wówczas też mieliśmy kryzys inflacyjny, podczas którego firmy przerzucały sporą część wyższych kosztów na konsumentów, generując wysokie marże. Teraz sytuacja się normalizuje. To powoduje, że w tym roku wyniki firm nie będą już tak spektakularne jak w poprzednich latach. Część firm mierzy się już z brakiem możliwości przerzucania kosztów na klientów i dostosowuje strukturę zatrudnienia do obecnego popytu.
Jesteśmy obecnie w fazie ożywienia, ale nie jest ono równomierne. Są obszary, w których popyt jest wysoki – widzimy to m.in. w konsumpcji prywatnej – ale są też m.in. sektory produkcyjne mocno powiązane z rynkami zagranicznymi, gdzie ten silnik eksportowy jeszcze jest słaby. W części firm mamy więc redukcje zatrudnienia i zmiany strukturalne.
Co dalej?
Trzeba wziąć pod uwagę dwie rzeczy. Po pierwsze, jeżeli koniunktura się poprawia i popyt na różne dobra i usługi będzie rósł, to będziemy obserwowali większe zapotrzebowanie na pracowników. Gdyby nie ciasny rynek pracy, zaraz widzielibyśmy zapewne dodatnie dynamiki zatrudnienia. Niemniej ze względów demograficznych nie mamy wystarczającego napływu nowych pracowników – zarówno Polaków, jak i imigrantów – aby pokryć ubytki osób odchodzących na emeryturę. Stąd prognozy dynamiki zatrudnienia są bardzo umiarkowane, a w długoterminowych projekcjach po prostu spadające. A żeby to się „spinało” z solidnym wzrostem gospodarczym, powyżej potencjału, konieczny jest wzrost efektywności, czyli inwestycje firm: poprawa struktury ich produkcji, automatyzacja, implementacja nowych technologii. A gdzie się nie da, to zapewne przebranżowienie.
Czy można mówić o opanowaniu procesów inflacyjnych w Polsce?
Ciasny rynek pracy, luźna polityka fiskalna czy wyższy od prognoz wzrost gospodarczy to ważne elementy ryzyka dla inflacji. Natomiast patrzę na ten temat całościowo. Kryzys inflacyjny ostatnich lat w dużej mierze był napędzany przez czynniki zewnętrzne: wysokie koszty surowców czy zaburzone łańcuchy dostaw. Były one w sporej mierze szokowe i niezależne od nas. Teraz to ustąpiło i choć nie ma pewności, że nie wrócą, to aktualnie mają raczej charakter deflacyjny niż inflacyjny. Obecnie potencjalne ryzyka to głównie te związane z popytem wewnętrznym i inflacją bazową. Biorąc pod uwagę spodziewane ceny ropy i żywności, prognozowane tempo wzrostu gospodarczego oraz jego strukturę, czyli spodziewane ożywienie po stronie inwestycji – to na razie w naszych projekcjach nie wygląda na to, aby proces normalizacji inflacji w kierunku celu inflacyjnego 2,5 proc. miał być przerwany.
Wiele zależeć jednak też będzie oczywiście od cen administrowanych, np. energii czy gazu. Na razie notowania rynkowe wskazują, że prawdopodobnie mrożenie cen w 2026 r. nie będzie potrzebne. W 2027 r. w życie ma natomiast wejść system ETS2, który może znów rozchwiać inflację w Polsce. Ryzyk pozostaje więc sporo, ale w wyważonym scenariuszu bazowym wydaje się na razie, że dochodzenie do celu inflacyjnego jest realne, acz wymaga też umiejętnego sterowania polityką monetarną.
Ważnym motorem wzrostu gospodarczego w najbliższych kwartałach pozostanie konsumpcja na rynku wewnętrznym. A co z otoczeniem zewnętrznym? Wydaje się, że nowy układ celny już się wykluwa, oddala się ryzyko znaczącego szoku dla gospodarki światowej.
Najbardziej newralgiczną kwestią jest sytuacja w Niemczech. Tamtejsza gospodarka cały czas zbiera się do odbicia. Było ono wieszczone najpierw na 2024 r., potem na 2025 r., a cały czas się opóźnia. Dużą nadzieję pokłada się w pakiecie fiskalnym, pojawiają się pierwsze jaskółki poprawy, np. w danych o poziomie nowych zamówień. Cały czas sytuacja jest jednak niestabilna.
Kwestia wojen handlowych zakończyła się lepiej niż w scenariuszach zarysowujących się na wiosnę. Wydaje mi się więc, że kontekst międzynarodowy nie będzie miał tak negatywnego wpływu na polską gospodarkę jak można było się obawiać. Oczekuje się raczej stopniowej poprawy koniunktury w UE, w tym w Niemczech. Jeśli chodzi o USA, to mimo dużych obaw w związku z wojną celną inflacja nie rośnie tam znacząco, a gospodarka wsparta pakietem fiskalnym i obniżkami stóp procentowych raczej powinna się rozwijać.
Wobec oczekiwań poprawy koniunktury na świecie można się spodziewać, że kontrybucja eksportu netto we wzroście gospodarczym będzie się poprawiać. Prognozujemy, że w tym roku będzie ona jeszcze ujemna – ze względu na przytłumiony eksport, ale też wysoki import ze względu na dobrą koniunkturę krajową – ale w kolejnych latach powinna już być dodatnia.
