Prawa inwestorów mniejszościowych w prawie i w praktyce

„Rz" wspiera przedsiębiorców w walce o ułatwienia w prowadzeniu biznesu. To konieczne, bo mimo składanych przez rząd obietnic otoczenie prawne i administracyjne, zwłaszcza dla małych i średnich firm, wcale się nie poprawia, a nawet pogarsza.

W naszej akcji „Teraz przedsiębiorczość" będziemy podpowiadać rządowi konkretne rozwiązania, które pomogą w poprawie prowadzenia biznesu w Polsce. W kolejnych odcinkach cyklu poszukamy sposobu na dalszy awans w rankingu Doing Business Banku Światowego, w którego ostatniej edycji znaleźliśmy się na 55. miejscu. Dziś kolejna istotna kwestia – ochrona praw inwestorów na rynku kapitałowym.

1. Lepiej niż w Niemczech, gorzej niż w Danii

Pod względem ochrony praw inwestorów mniejszościowych Polska została sklasyfikowana w ostatnim raporcie Doing Business na 49 miejscu (na 185 państw). Nie jest to więc pozycja zła, bo wypadamy lepiej niż średnia dla krajów w OECD (tylko kraje rozwinięte), Niemcy, Czechy czy Węgry (128 pozycja).  Najgorzej za to wypadamy w kwestii odpowiedzialności zarządu za podejmowane decyzje wobec akcjonariuszy. Tu dostaliśmy ocenę na poziomie 2 (przy skali od 0 do 10), podczas gdy średnia dla krajów OECD to 5.

2. Co warto i trzeba zmienić

Ministerstwo Sprawiedliwości w zeszłym roku zapowiedziało przygotowanie reformy zasad odpowiedzialności menedżerów w spółkach oraz zasad ochrony udziałowców mniejszościowych. Na razie jednak założenia tych zmian nie są znane.

Eksperci podkreślają, że w ogóle przydałaby się zasadnicza reforma polskiego prawa spółek, tak by dostosować je do coraz to nowych rozwiązań pojawiających się na dynamicznie rozwijającym się rynku kapitałowym. Chociażby takich jak rady dyrektorów.

Przede wszystkim jednak akcjonariuszom mniejszościowym doskwierają nie tyle braki w przepisach, co praktyka.

3. Problematyczne zarządy

W zarządach spółek, zwłaszcza mniejszych, brakuje czasem świadomości, jaką rolę w ogóle pełnią akcjonariusze, w tym mniejszościowi. Zdarza się, że prezesi firm traktują ją jako swoją stuprocentową własność, uważając, że inwestorzy tylko pożyczyli pieniądze, ale nie muszą się „wtrącać" w bieżące zarządzanie.

Z kolei w spółkach, gdzie większościowym udziałowcem jest Skarb Państwa, często wykorzystuje on swoją dominującą pozycję, siła przebicia inwestorów mniejszościowych jest minimalna. Zdarza się więc, że zarząd podejmuje decyzje niekorzystne dla spółki, ale zgodnie z linią reprezentowaną przez Skarb Państwa.

W tych też spółkach odwołania członków zarządu wywołują ogromne kontrowersje. Najczęściej prezesi najważniejszych firm zmieniają się razem ze zmianą rządu, co budzi uzasadnione podejrzenie o pozamerytoryczne podłoże decyzji kadrowych.

Luki w przepisach dają pole do nadużyć

Piotr Cieślak, wiceprezes Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych

Na przestrzeni kilku ostatnich lat doszło do wielu zmian w przepisach, które niewątpliwie znacznie poprawiają pozycję akcjonariuszy mniejszościowych.

Niemniej wciąż są liczne obszary, które wymagają korekt i modyfikacji, a jak pokazuje praktyka, nie brakuje osób czy podmiotów, które starają się wykorzystywać różnego rodzaju luki w przepisach z negatywnym skutkiem dla akcjonariuszy mniejszościowych. Warto tutaj wspomnieć o wykorzystywaniu wehikułów inwestycyjnych celem dokonania pośrednich przejęć, które z kolei mogą prowadzić do obejścia przepisów o cenie w wezwaniu. Ponadto warto zwrócić też uwagę na sprzeczność części regulacji o wezwaniach z dyrektywę unijną.

Stowarzyszenie już kilka razy zwracało się w tej sprawie do Ministerstwa Finansów, a wobec bierności resortu ostatecznie skierowało skargę do Komisji Europejskiej. Innym problemem jest emitowanie akcji z wyłączeniem prawa poboru, po cenie znacznie niższej od rynkowej, gdzie akcje trafiają wyłącznie do osób wskazanych przez zarząd. Problemem jest również obchodzenie przepisów KSH w postaci emitowania akcji na zasadzie wzajemnego potrącenia wierzytelności, co prowadzi do uniknięcia obowiązku wyceny wkładów niepieniężnych wnoszonych do spółki w zamian za wydawane akcje.

Daje to sporą przestrzeń do nadużyć. Jedną z głównych barier jest też jakość i sprawność funkcjonowania wymiaru sprawiedliwości. Należy zwrócić uwagę m.in. na kompetencje osób rozstrzygających o sprawach dotyczących rynku kapitałowego. Okazuje się, że osoby decydujące o wyrokach nierzadko nie rozumieją elementarnych kwestii związanych z funkcjonowaniem spółek akcyjnych. To pokazuje, że wciąż jest bardzo wiele do zrobienia.

Mniejszość jako języczek u wagi

Marcin Żółtek, członek zarządu Aviva PTE

Nasza współpraca z akcjonariuszami większościowymi generalnie układa się dobrze. Często jako inwestor finansowy dmuchamy na zimne, ale nasze zastrzeżenia są raczej traktowane ze zrozumieniem. Często nasze głosy decydują o wyniku przy istotnych głosowaniach. Pojawiającym się często problemem w spółkach, które mają korzenie – powiedzmy – rodzinne, jest moment utraty kontroli przez dotychczasowych właścicieli. Zarząd związany z ojcem-założycielem, miewa trudności z zaakceptowaniem zmian struktury właścicielskiej, z tym że spółka musi liczyć się ze zmianą oczekiwań akcjonariuszy np. w zakresie polityki dywidend.

Dobre przepisy, słaba egzekucja

Ewa Radkowska-Świętoń, wiceprezes ING PTE

Przepisy prawa dotyczące ochrony inwestorów mniejszościowych, są w miarę dobrze skonstruowane.

Największym problemem jest egzekucja prawa. Postępowania sądowe są długotrwałe, przewlekłe, przez co niemożliwe jest szybkie rozstrzygnięcie takich sporów, które szczególnie tego wymagają – np. kwestie dotyczące składu rady nadzorczej, czy podejmowanych uchwał przez walne zgromadzenia akcjonariuszy, które wpływają na bieżące funkcjonowanie spółki. Powoduje to, że realna skuteczność dochodzenia swoich praw jest pewną bolączką dla inwestorów.

Dobre praktyki czasem omijane

Piotr Osiecki, prezes Altus TFI

Jeśli chodzi o prawa akcjonariuszy mniejszościowych, to mam mieszane uczucia. Większość spółek stosuje kodeks dobrych praktyk, który GPW wprowadziła kilka lat temu. Jednak czasami zdarzają się spółki, które nie rozumieją, że wszystkich akcjonariuszy trzeba traktować równoważnie – nieważne czy mają milion akcji, czy 10. Takie przypadki są bolesne, nasi przedstawiciele nie są dopuszczani do rad nadzorczych, nie mamy wglądu do bieżącej sytuacji w firmie. Zdarza się też, że akcjonariusze większościowi nadużywają swojej pozycji, zawiązując transakcje ze spółką, które mogą być dla spółki niekorzystne.

Większa kontrola nad spółką

Marek Buczak, Querqus TFI