Inwestowanie z ograniczeniami - jak sprzedać tytuły uczestnictwa w alternatywnej spółce inwestycyjnej

Uczestnictwo w ASI wiąże się z szeregiem istotnych zalet związanych chociażby z istniejącymi rozwiązaniami podatkowymi. Istnieją jednak ograniczenia o których potencjalni inwestorzy powinni wiedzieć na etapie podejmowania decyzji inwestycyjnych. Zakres praw inwestora ASI kształtowany jest bowiem nie tylko przez przepisy prawa handlowego ale także regulacje rynku kapitałowego oraz dokumenty wewnętrzne ASI.

Czym są tytuły uczestnictwa w ASI?

ASI działa na podstawie przepisów ustawy o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi, jako spółka prawa handlowego. W przypadku ASI wewnętrznie zarządzanych może to być - spółka z ograniczoną odpowiedzialnością, spółka akcyjna lub spółka europejska. W przypadku ASI zewnętrznie zarządzanych może to być spółka komandytowa lub spółka komandytowo- akcyjna.

Tytułami uczestnictwa w ASI są zatem udziały, akcje lub ogół praw i obowiązków wspólnika w spółce komandytowej. W zależności od specyfiki danej spółki potencjalni inwestorzy mogą oczekiwać uzyskania zwrotu z inwestycji w postaci wypłacanej przez spółkę dywidendy (lub zysku w spółce komandytowej), podziału środków w przypadku likwidacji spółki lub sprzedaży tytułów uczestnictwa w ASI.

Ograniczenia kręgu potencjalnych inwestorów

Pierwszym, a zarazem najistotniejszym ograniczeniem dla potencjalnego inwestora ASI jest konieczność spełnienia kryteriów klienta profesjonalnego. Z samej definicji ustawowej do kategorii klienta profesjonalnego zaliczają się banki, domy maklerskie oraz inne instytucje finansowe i duże podmioty gospodarcze.

Ustawa dopuszcza jednak możliwość traktowania również innych podmiotów jako klienta profesjonalnego na podstawie pomyślnej kwalifikacji, przeprowadzonej przez Zarządzającego ASI – czyli podmiotu zajmującego się zarządzaniem portfelem inwestycyjnym ASI oraz ryzykiem. Zarządzający ASI jest w stanie zakwalifikować do grona klientów profesjonalnych inny podmiot po weryfikacji czy posiada on odpowiednie doświadczenie i wiedzę pozwalające na podejmowanie właściwych decyzji inwestycyjnych, jak również na właściwą ocenę ryzyka związanego z tymi decyzjami.

Zarządzający ASI na wniosek potencjalnego inwestora szczegółowo weryfikuje jego wiedzę i doświadczenie pod kątem tego, czy nadaje się on na inwestora konkretnej ASI tj. czy decyzje inwestycyjne podejmuje w pełni świadomie i zdaje sobie sprawę z ryzyka utraty zainwestowanych środków.  Z reguły Zarządzający wykorzystują do tego specjalnie przygotowane testy oraz ankiety obejmujące pytania z zakresu rynku kapitałowego, znajomości branży oraz dotychczasowego doświadczenia inwestycyjnego wnioskodawcy jak również podatność na ryzyko. Jeśli kandydatem jest osoba prawna to test, o którym mowa powyżej rozwiązują osoby odpowiedzialne za podejmowanie kluczowych decyzji inwestycyjnych w tym podmiocie. Zdobycie pozytywnej oceny z testu kwalifikującego jest warunkiem niezbędnym do uzyskania możliwości zainwestowania w ASI.

Niemniej istotnym wymogiem, bez spełnienia którego nie można myśleć ulokowaniu środków w ASI jest minimalny próg inwestycyjny. Osoba fizyczna, która chce zostać uczestnikiem ASI, musi wnieść do spółki wkład nie niższy niż równowartość w złotych kwoty 60.000 EURO.

Środki przeznaczone na inwestycję w ASI nie mogą ponadto pochodzić z pożyczki, darowizny lub innej umowy o podobnym charakterze zawartej z ASI, zarządzającym ASI lub jednostką powiązaną z tymi podmiotami.

Minimalny próg inwestycyjny osób fizycznych wprowadziły przepisy ustawy zmieniającej zwanej na rynku jako tzw „warzywniak” (nowelizacja dotycząca rozwoju rynku finansowego) z dniem 29 września 2023 r. Regulacje te przewidują, że osoby fizyczne, których łączne zaangażowanie kapitałowe w alternatywnej spółce inwestycyjnej (ASI) nie osiąga równowartości 60.000 EUR, nie mogą obejmować nowych praw uczestnictwa, o ile wartość nowych wkładów — liczona łącznie z dotychczasowym zaangażowaniem — nadal nie przekracza wskazanego progu.

Jednocześnie ustawodawca wprowadził rozwiązanie przejściowe dla inwestorów, którzy uczestniczyli w ASI przed wejściem w życie nowych przepisów. Osoby takie mogą zachować status inwestora, jednak ograniczeniu podlega możliwość dalszego dokonywania dopłat oraz obejmowania kolejnych akcji lub udziałów, jeśli nie powoduje to osiągnięcia minimalnego progu inwestycyjnego.

W praktyce powyższe przepisy mogą istotnie wpływać na możliwość przeprowadzania w ASI emisji z prawem poboru. Jeżeli część inwestorów — z uwagi na niespełnienie ustawowego minimum — nie będzie mogła objąć nowych praw uczestnictwa w ramach przysługującego im prawa poboru, mechanizm ten przestaje pełnić swoją podstawową funkcję ochronną. Może to prowadzić do sytuacji, w której mniejsi inwestorzy nie będą w stanie przeciwdziałać rozwodnieniu swoich udziałów, a sama emisja może okazać się utrudniona lub nieefektywna.

Dodatkowym problemem jest brak jednoznacznych interpretacji ustawowych  w zakresie skutków tych regulacji dla praktyki emisji z prawem poboru, co zwiększa ryzyko rozbieżnych interpretacji i niepewności po stronie zarządzających oraz inwestorów.

Na co zwrócić uwagę przy wyjściu z inwestycji?

Po pomyślnym przystąpieniu do ASI, może dojść do sytuacji, w której dany inwestor będzie chciał posiadane tytuły uczestnictwa w ASI zbyć. I tutaj pojawia się temat ograniczeń zbywalności gdyż tytuły uczestnictwa w ASI mogą być zbyte wyłącznie na rzecz klienta profesjonalnego. W praktyce może to oznaczać znaczne zawężenie rynku potencjalnych nabywców. Dodatkowo wymogi formalne dotyczycące zbycia tytułów uczestnictwa mogą doprowadzić do wydłużenia procesu w przypadkach gdy status nabywcy jest wątpliwy.

Aby tego dokonać w pierwszej kolejności inwestor musi uzyskać zgodę Zarządzającego ASI. Sprzedaż dokonana bez uzyskania stosownej zgody jest z mocy prawa nieważna. Zgoda ta powinna zostać udzielona w formie pisemnej. Powyższa zasada nie dotyczy sytuacji, w której zbycie ma zostać dokonane na rzecz innego inwestora tej samej ASI lub Zarządzającego ASI.

Przed udzieleniem zgody na zbycie tytułów uczestnictwa Zarządzający ASI każdorazowo dokonuje odpowiedniej kwalifikacji kupującego celem potwierdzenia spełnienia przez niego odpowiednich kryteriów klienta profesjonalnego. W razie negatywnej oceny potencjalnego kupującego Zarządzający ASI odmówi wyrażenia zgody, o której mowa powyżej.

Decydując się na inwestycję w ASI obowiązkowo należy zapoznać się z jej statutem / umową spółki. Ograniczenia w zbywaniu tytułów uczestnictwa mogą bowiem wynikać z dokumentów wewnętrznych ASI. W praktyce może okazać się, że ograniczenia wynikające z dokumentów wewnętrznych ASI są o wiele bardziej restrykcyjne niż wymogi ustawowe.

Dokumenty te mogą np. wprowadzać prawo pierwszeństwa nabycia zbywanych tytułów uczestnictwa przez pozostałych inwestorów ASI. Wprowadzenie odpowiedniej klauzuli do umowy spółki / statutu ASI może znacznie wydłużyć czas potrzebny do zbycia tytułów uczestnictwa przez inwestora z uwagi na to, że w przypadku woli ich zbycia inwestor powinien zawiadomić o tym fakcie zarząd spółki lub pozostałych inwestorów, by w oznaczonym terminie (np. 90 dni) pozostali inwestorzy mogli skorzystać z prawa pierwszeństwa i nabyć zbywane tytuły uczestnictwa na warunkach tożsamych z warunkami proponowanego zbycia.

Taka konstrukcja umowy spółki / statutu ma zapobiegać zarówno „wejściu” do ASI osób trzecich, jak i przejęciu kontroli przez jednego z inwestorów z uszczerbkiem dla pozycji pozostałych.

Wyjątek potwierdza regułę?

Od wskazanych powyżej ograniczeń w zbywaniu tytułów uczestnictwa ASI oraz spełnienia kryteriów klienta profesjonalnego (w tym minimalnego progu inwestycyjnego dla osoby fizycznej) istnieją pewne wyjątki. Pierwszym z nich jest nabycie akcji ASI, dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym lub wprowadzonych do alternatywnego systemu obrotu. Wyjątek ten został wprowadzony po głośnym zawieszeniu obrotu akcjami ASI notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie.

O ile dokumenty wewnętrzne ASI nie stanowią inaczej, przedmiotowe ograniczenia nie obowiązują w spółkach, których Zarządzający działają na podstawie zezwolenia dla europejskich długoterminowych funduszy inwestycyjnych.

Ostatnim wyjątkiem, który działa jedynie w zakresie braku konieczności wniesienia minimalnego wkładu przez osobę fizyczną jest sytuacja, w której co najmniej 50% tytułów uczestnictwa ASI posiada klient profesjonalny wymieniony wprost w ustawie o funduszach inwestycyjnych np. bank lub firma inwestycyjna.

Świadomy inwestor w świecie ASI

Alternatywna spółka inwestycyjna może być atrakcyjną formą inwestowania, ale należy uwzględniać jej ograniczenia. Ograniczenia związane z uczestniczeniem w ASI stanowią element systemu, który ma równoważyć czerpanie korzyści z rynku kapitałowego z ochroną jego uczestników.

Inwestując w tytuły uczestnictwa ASI należy mieć świadomość że procedura ich zbycia może się wydłużać zaś potencjalny krąg nabywców jest ograniczony przez definicję klienta profesjonalnego.

Tekst powstał we współpracy z siecią Kancelarie RP

autorzy: Mariusz Bagiński, Radca Prawny, Wspólnik w Krzysztof Rożko i Wspólnicy Kancelaria Prawna, Tymoteusz Herman, Aplikant adwokacki w Krzysztof Rożko i Wspólnicy Kancelaria Prawna